התשואות הארוכות שבו לעלות

המט"ח בתרחיש של ייסוף על פני הפחתת ריבית • העודף בחשבון השוטף זינק ברבעון השני לרמה גבוהה של 4.2 מיליארד דולר • ענף התעשייה נמצא במיתון במדינות המפותחות

הבורסה
הבורסה
עכשיו באשדוד: דירה החל מ-1.100.000 ש"ח

כלכלה גלובלית

מלחמת הסחר ואי-הוודאות שיוצר ה-BREXIT  גובים מחיר כלכלי גבוה מאירופה. בינתיים סקטור התעשייה הוא הפגיע ביותר, וגרמניה עשויה למצוא עצמה במיתון ברבעון הנוכחי. הלחץ על הבנקים המרכזיים לפעול על מנת לקזז את השפעות הסיכונים הפוליטיים הוא גדול – הן מצד השווקים והן מצד הפוליטיקאים. היעילות של המדיניות הזו שנויה במחלוקת, וצעדי ההרחבה של הבנק האירופי המרכזי נתקלו השבוע בקיתונות של ביקורת.

מחוות הדדיות בין ארה"ב לסין בנושאי הסחר ביניהן תרמו לאווירה חיובית יותר בשוקי ההון בארה"ב ובעולם בשבוע האחרון. מדדי המניות רשמו שבוע שלישי ברציפות של עליות ובכך הגיעו לרמות קרובות מאד לרמות השיא של כל הזמנים. מנהיגי סין פרסמו רשימה של מוצרים אמריקנים שיהיו פטורים מהמכסים החדשים שתוכננו להיכנס לתוקף ב17 בספטמבר. בתגובה, הנשיא טראמפ הודיע על דחיית מועד העלאת שיעורי המכס על יבוא של כ- 250 מיליארד דולר מסין מ- 25% ל- 30% ל- 15 באוקטובר במקום ה- 1 באוקטובר. בנוסף, הודיעו בסין, לקראת סוף השבוע שעבר, שהם יימנעו מהעלאת מכסים על יבוא מוצרים חקלאיים מארה"ב. סבב השיחות הבא בין ארה"ב וסין צפוי להתקיים בחודש אוקטובר בוואשינגטון.

התקפת מל"טים אתמול על תשתיות נפט בערב הסעודית, ע"י המורדים החותים בתימן, גרמה לנזקים כבדים בשני מתקני נפט גדולים, והביאה לקיצוץ של יותר מ-50% מתפוקת הנפט היומית במדינה. בערב הסעודית הודיעו על עצירת תפוקה של 5.7 מיליון חביות ביום, כמות המהווה כ-5% מתפוקת הנפט העולמית. עדיין לא ברור היקף הפגיעה ומתי יחזרו המתקנים לפעולה סדירה, אך קיצוץ תפוקה בסדר גודל שכזה, אם יימשך יותר משבוע, עלול לפגוע באספקת הנפט הגלובלית ולהביא לעלייה חדה במחיר הנפט.

ארה"ב: האינפלציה מפתיעה כלפי מעלה, אבל ככל הנראה, זה לא ימנע את הורדת הריבית השבוע. אינפלציית הליבה (המדד שאינו כולל מזון ואנרגיה) עלתה באוגוסט מעבר לתחזיות בשיעור של 0.3% והשיעור השנתי עלה לרמה של 2.4%. המדד שהפד מעדיף לבחון ,PCE, צפוי להצביע על שינוי שנתי של 1.8%, כלומר עדיין מתחת ליעד האינפלציה של הפד – 2.0%. האינפלציה בארה"ב לא רחוקה מהיעד, אבל הפד האמריקני מאמץ לאחרונה גישה של יעד סימטרי, כלומר כל נתון שהוא מתחת ל- 2%, מאפשר הפחתת ריבית, בהינתן שזה משרת את היעד הנוסף של הפד – צמיחה.

נתונים נוספים שהתפרסמו השבוע הצביעו על מצבו האיתן יחסית של הצרכן האמריקני. האומדן הראשון של מדד אמון הצרכנים של אוניברסיטת מישיגן לספטמבר עלה מעט מעל לתחזיות, ובכך הרגיע מעט את החששות לאחר הירידה החדה שנרשמה במדד בחודש אוגוסט. המכירות הקמעונאיות עלו בשיעור נאה של 0.4% באוגוסט, אם כי הנתון הושפע מאד מהרכיב התנודתי של מכירת מכוניות.

עלייה חדה בתשואות לפדיון על אג"ח ממשלת ארה"ב. לאחר ירידת התשואות שנרשמה בחודש אוגוסט, נרשמה בשבוע האחרון עליה חדה בתשואות לפדיון, בעיקר בחלק הארוך של העקום. התשואה לפדיון על אג"ח ממשלת ארה"ב לעשר שנים עלתה ל-1.90%, מרמה של 1.46% בתחילת החודש. ההתקדמות בשיחות הסחר, נתונים חיוביים יחסית וגם אינפלציה שהייתה גבוהה מהציפיות תרמו עליית התשואות. ההסתברות להורדת ריבית נוספת ע"י הפד, ביום רביעי השבוע, לרמה של 2.0% נותרה קרובה ל-100%, אך הסיכויים להפחתות נוספות בהמשך השנה פחתו משמעותית. ההסתברות להורדת ריבית הפד בדצמבר לרמה של 1.5% עומדת כעת על 18% לעומת 62% לפני חודש.

גוש האירו: הבנק המרכזי מעמיק את המדיניות המרחיבה, למרות התנגדות של חלק מחברי המועצה. בהתאם לתחזיות, הריבית על הפיקדונות של הבנקים בבנק המרכזי הופחתה ממינוס 0.4% למינוס 0.5%. במקביל, הוכרז על חזרה לתוכנית של רכישת אג"ח מה-1 בנובמבר בסכום של 20 מיליארד אירו לחודש. תוכנית זאת תפעל בינתיים בצורה  open ended כלומר, ללא הכרזה מראש על מועד סיומה. הבנק המרכזי נימק את צעדיו בכך ששיעור האינפלציה (אינפלציית הליבה עמדה באוגוסט על שיעור שנתי של 0.9% בלבד) עדיין נמוך משמעותית מהיעד של 2% לשנה, ומהחשש להאטה נוספת בצמיחה על רקע מלחמת הסחר והתפתחויות גלובליות אחרות. ההחלטה לחדש את רכישות האג"ח התקבלה למרות התנגדות חסרת תקדים במועצה המוניטרית מצד נציגי צרפת, גרמניה, הולנד, אוסטריה ואסטוניה.

לצד ההודעה על הורדת הריבית על הפקדונות ל-0.5%-, וחידוש תוכנית רכישות האג"ח הודיע הבנק המרכזי האירופי שבנקים מסחריים יוכלו להפקיד בבנק המרכזי סכומים מוגבלים בריבית אפס (פטור מריבית שלילית), זאת על מנת לצמצם את הפגיעה ברווחיות הבנקים כתוצאה מהריבית השלילית. הפיקדונות יהיו בהיקפים פרופורציונליים לחובת הנזילות של כל בנק, והבנק המרכזי יוכל לשלוט בהיקפים אלו באופן שוטף (דרך קביעה של מכפיל מסוים).

בגרמניה חוששים ממיתון ושוקלים הגדלה של ההשקעה הממשלתית. ענף התעשייה בגרמניה מוסיף להיות בין הנפגעים העיקריים ממלחמת הסחר וההאטה בכלכלה הגלובלית. מדד מנהלי הרכש בגרמניה עמד באוגוסט על רמה נמוכה של 43.5 נקודות, ההזמנות מהמפעלים ירדו ביולי ב-5.6% בשיעור שנתי והייצור התעשייתי רשם בתקופה זו ירידה בשיעור שנתי של 4.2%. מכון ה-IFO  בגרמניה עדכן כלפי מטה את תחזיות הצמיחה לשנה הנוכחית ולשנה הבאה. על פי העדכון, צמיחת התמ"ג תגיע השנה לחצי אחוז, במקום 0.6% בתחזית הקודמת, ושיעור הצמיחה ב- 2020 יהיה 1.2%, במקום תחזית קודמת של 1.7%. החשש מכניסה למיתון רשמי, לאחר צמיחה שלילית של 0.3% במונחים שנתיים ברבעון השני של 2019, הודיע שר האוצר של גרמניה שממשלת גרמניה תהיה מוכנה לשקול השקעה ממשלתית, שתהיה כרוכה בגירעון תקציבי, במקרה של מיתון. הצהרה זאת מהווה שינוי מהמדיניות המוצהרת של גרמניה ששמרה עד כה על תקציב מאוזן.

התחזקות במטבע הבריטי על רקע שינוי בציפיות לגבי תהליך הברקזיט. השווקים הפיננסיים בבריטניה קיבלו בברכה את החלטת הפרלמנט שלא לאפשר לממשלה לבצע את הברקזיט ללא הסכמה עם האיחוד האירופי. מבחינה פרקטית, פירוש הדבר שראש הממשלה יצטרך לבקש ארכה מהמועד של ה-31 באוקטובר, בו בריטניה אמורה להיפרד מהאיחוד האירופי. על כן, מוקד תשומת הלב עובר כעת ל-16 באוקטובר, המועד בו בוריס ג'ונסון צפוי להיפגש עם נשיא האיחוד.

ישראל

נתוני סחר חוץ לחודש אוגוסט מצביעים על רפיון מסוים בפעילות. ירידה חלה בכל רכיבי היבוא: מוצרי צריכה, נכסי השקעה וחומרי גלם. ענף התעשייה נמצא במיתון במדינות המפותחות. יתכן שחלק מזה מתחיל להשפיע גם על התעשייה המקומית, וזה מסביר את הירידה ביבוא חומרי גלם ונכסי השקעה. מרבית האינדיקטורים לצריכה הפרטית עדיין מצביעים על התרחבות. היקף רכישת הדירות החדשות המשיך לגדול גם בחודש יולי, ומתחילת השנה חלה עלייה של 38% בהיקף המכירות לעומת אשתקד. היצוא התעשייתי רשם דווקא שיפור ניכר בחודש האחרון, הודות לגידול ביצוא התרופות וביצוא הרכיבים האלקטרוניים. מכלול הנתונים מביא אותנו להעריך שהצמיחה ברבעון השלישי תהיה דומה לזו של המחצית הראשונה של השנה – כ- 3%.

השווקים לא יקבלו בברכה תסריט בו שוב אין קואליציה. סביר להניח שכל ממשלה שתקום תבצע קיצוץ מסוים על מנת להפחית את הגירעון מרמה של 3.8% היום, לרמה שתתקבל כסבירה, וכנראה שלא נמוכה מ-3% מהתוצר. כל התאמה כזו בתקציב, תהווה איתות חיובי לשוק. בנסיבות העולמיות הנוכחיות אין באמת ציפייה שהממשלה תאמץ יעד שיפחית את יחס החוב לתוצר בטווח הקצר. אפילו גרמניה שוקלת לאחרונה לחרוג מהכללים הפיסקאליים ולהגדיל את הגירעון התקציבי. התסריט השלילי הוא ששוב לא תתאפשר הקמת קואליציה, ממשלה זמנית לא תוכל להביא לאישור את התקציב לשנה הבאה, והגירעון התקציבי ימשיך לטפס.

העודף בחשבון השוטף זינק ברבעון השני לרמה גבוהה של 4.2 מיליארד דולר, לעומת 2.8 מיליארד ברבעון הראשון. העודף בחשבון הסחורות והשירותים עלה ב-178 מיליון דולר לעומת רבעון קודם. עיקר הגידול בעודף לעומת רבעון קודם נבע מעליה בחשבון הכנסות הראשוניות (הכנסות מהון ועבודה). העודף הגדול בחשבון השוטף מסביר אולי את לחצי הייסוף במהלך הרבעון השני של השנה.

הוועדה המוניטרית סבורה שהירידה באינפלציה מוסברת בעיקר בייסוף בשער השקל. ההחלטה להותיר את הריבית ללא שינוי התקבלה פה אחד. כל חברי הוועדה הסכימו שיש להמתין ולבחון את מגמת האינפלציה ואת ההתפתחויות בכלכלה, בטרם ינקטו צעדי הרחבה נוספים. תשואת המק"מ לשנה נסחרת עתה ברמה של 0.16%, כלומר היא עדיין מגלמת הפחתת ריבית. אנו סבורים כי הפחתת ריבית אפשרית בתרחיש של ייסוף חד בשער החליפין והאטה ניכרת בצמיחה, אבל זה אינו התרחיש הבסיסי שאנו מאמינים בו. במסגרת של צעדי ההרחבה הנוספים שבנק ישראל מזכיר בפרוטוקול, אנו סבורים כי תינתן עדיפות לרכישת המט"ח בתרחיש של ייסוף על פני הפחתת ריבית.

התשואות לטווחים הארוכים עלו בישראל, בדומה לעליית התשואות בארה"ב. האיגרת לטווח של 9 שנים בישראל עלתה מרמה של 0.8% לפני כחודש לרמה של 1.1% כיום, בעוד שבארה"ב התשואה עלתה מ-1.46% ל-1.9%. עליית התשואות הושפעה להערכתנו מהתקדמות בשיחות הסחר בין ארה"ב לבין סין, שמצמצמות את הסיכון לגלישה למיתון בשנה הקרובה.

השארת תגובה