בחירות חוזרות לכנסת מחריפות את הבעיה התקציבית

בנק הפועלים. (אילוסטרציה)
בנק הפועלים. (אילוסטרציה)
עכשיו באשדוד: דירה החל מ-1.100.000 ש"ח

כלכלה גלובלית

  • בתרחיש בו ההכנסות ממסים לא עולות, ורמת הגירעון חוצה את ה-4%, אנו עשויים לראות עליית תשואות בטווחים הארוכים של העקום, וגם פיחות מסוים בשער השקל.
  • ההתפתחויות בעולם מגדילות את הסיכוי להאטה בצמיחה בישראל. אנו ממשיכים להעריך כי בתרחיש הבסיסי, הצמיחה תיוותר סביב רמה של 3%, זאת בהשפעת מדיניות מוניטרית מאוד מרחיבה, שיפור צפוי בהשקעה בבניה למגורים ורמה גבוהה של השקעות בתשתיות.
  • האינפלציה לא עלתה כשהמשק צמח בקצב מהיר, אך לא ניתן לצפות שהיא תרד כשהמשק מאט.
  • אנו עדיין סבורים שבנק ישראל יספיק להעלות פעם אחת את הריבית השנה. השווקים מתמחרים עתה שתי הפחתות ריבית בארה"ב ב-12 החודשים הקרובים. אם ריבית הפד תרד, כפי שמגולם עתה בשווקים, זה יעכב את המשך עליית הריבית בישראל.

כלכלה גלובלית

מלחמת הסחר מתרחבת ועמה הציפיות להפחתת ריבית בארה"ב. בזמן שארה"ב וסין מחריפות את מלחמת הסחר ומטילות זו על זו מכסים חדשים, פתח הנשיא טראמפ בחזית חדשה, והודיע על הטלת מכסים על יבוא ממקסיקו ומהודו. החרפת מלחמת הסחר והירידה הצפויה בסחר הגלובלי הביאו להפחתת תחזיות הצמיחה לרבעון השני בארה"ב, וכעת בתי ההשקעות הגדולים הצטרפו לציפיות השוק והם מעריכים שהפד יפחית ריבית כבר השנה. בשוק האג"ח נמשכה המגמה של התקופה האחרונה עם ירידה בתשואות לפדיון לאורך כל עקום התשואות, ועתה התשואה לעשר שנים ירדה אף היא מתחת לרמה של ריבית הפד. החשש מהאטה גלובלית תרם גם לירידה שבועית של כ-10% במחיר הנפט מסוג ברנט. ירידת התשואות לכשעצמה היא בגדר תחזית שנוטה להגשים את עצמה, שכן הבנקים המרכזיים לא רוצים למצוא את עצמם נגררים אחרי השוק לאורך זמן. יחד עם זאת, המכסים צפויים להעלות את האינפלציה, ושוק העבודה בארה"ב עדיין במצב של תעסוקה מלאה, ולכן לא בטוח שהפד ימהר להתיישר עם השווקים הפעם. ייקח זמן עד שנדע מה המחיר הכלכלי של מלחמת הסחר, ואם התנהגות מדדי המניות מהווה בכל זאת אינדיקציה כלשהי, אז הפגיעה בכלכלה היא משמעותית.

מלחמת הסחר מתרחבת לשווקים נוספים. הנשיא האמריקני הודיע בסוף השבוע על הטלת מכס של 5% על כל היבוא של ארה"ב ממקסיקו. בזמן שטיוטת הסכם הסחר בין ארה"ב, קנדה ומקסיקו ממתינה לאישור הקונגרס, הודיע נשיא ארה"ב ביום שישי האחרון על הצעד הנ"ל כתגובה למה שהוגדר כ"אי-טיפול ממשלת מקסיקו בתופעת ההגירה הלא חוקית של אזרחים רבים לארה"ב". צעד זה יופעל החל מהעשירי ביוני, ושיעור המכס עלול עוד לעלות ל-25% במהלך ארבעת החודשים הקרובים. מבחינה כלכלית, זה צעד משמעותי מאד עבור ארה"ב ומקסיקו שהרי מדינה זו היא השותפה השלישית בחשיבותה בסחר הבינלאומי של ארה"ב, אחרי סין וקנדה. הסחר של ארה"ב עם מקסיקו הוא בהיקף גדול מהסחר הכולל מול יפן, גרמניה ודרום קוריאה. אם זה לא הספיק, נשיא ארה"ב ביטל את מעמדה של הודו כמדינה מתפתחת במסגרת תוכנית הסחר, ולמעשה ביטל את ההחרגה שמאפשרת להודו לייצא לארה"ב כמעט 2,000 מוצרים ללא מכסים. הבית הלבן התריע בפני הודו לפני מספר חודשים על האפשרות לביטול מעמדה, אך עד כה הוא נמנע מלהכריז על הצעד באופן רשמי, אולי כדי שלא לפגוע בראש ממשלת הודו, נרנדרה מודי, לפני הבחירות. ממשל טראמפ אמר כי חששות הקשורים לגישה לשוק ההודי של מוצרים אמריקנים הובילו לביטול מעמדה המועדף. לפי מרכז המחקר של הקונגרס האמריקני, מעמדה של הודו אפשר לה לקבל פטור ממכס ב-2017 על מוצרים בשווי של 5.7 מיליארד דולר.

כלכלת ארה"ב – אתמול היה טוב, ויהיה גם מחר? הנתונים האחרונים שהתפרסמו מצביעים דווקא על המשך צמיחה נאה בכלכלת ארה"ב. נתוני הצמיחה לרבעון הראשון נותרו, באומדן השני, גבוהים ברמה של 3.1% כאשר הכנסות והוצאות הצרכנים לחודש אפריל עלו מעל התחזית. הכנסות הצרכנים עלו ב-0.5% והוצאות הצרכנים ב-0.3%, עלייה שמאותתת שגם ברבעון השני צפויה הצריכה הפרטית להיות גורם מרכזי בצמיחה בארה"ב. שוק הנדל"ן מוסיף להציג נתונים מעורבים. החוזים לעסקאות על דירות יד שניה בירידה אך מחירי הבתים שבו לעלות לרמת שיא לאחר ירידה שנרשמה בחודשים האחרונים.

למרות הירידה במדדי המניות והחרפת מלחמת הסחר, מדד אמון הצרכנים של הקונפרנס בורד עלה במאי לרמת שיא של שישה חודשים. העלייה באופטימיות הצרכנים נבעה בעיקר מציפייה להמשך שיפור בשוק העבודה ובהוצאות משקי הבית. בהסתכלות אחורה ניתן לראות שבשנתיים האחרונות ניכר שיפור מתמשך בתפיסת מצב הכלכלה השוטף (המדד השוטף), בעוד שביחס לתפיסת המצב העתידי (מדד הציפיות) נרשמה יציבות. מגמה זו נתמכה במצב הטוב של שוק העבודה ובעליות השערים החדות בשוקי המניות.

גברו הסיכויים לשתי הפחתות ריבית ע"י ה-FED בחצי השנה הקרובה. על רקע הסיכונים הקשורים להחרפת מלחמת הסחר, גוברות הציפיות להפחתת ריבית הפד בחודשים הקרובים. בשוק האג"ח הממשלתיות ירדו התשואות לכל הטווחים, והפער בין איגרת החוב לעשר שנים (2.12%) לזו של שלושה חודשים (2.35%) ירד לשיא של עשור. עקום התשואות שהיה הפוך בחלק הקצר והבינוני שלו, הפך להיות הפוך גם בחלקו הארוך. הנתון האחרון לשיעור אינפלציית מדד הליבה של ה-PCE הוא 1.6%, מתחת לאינפלציית היעד של 2% לשנה, ומבחינה זו לפחות אין מניעה מבחינת הפד להפחית את הריבית. בתי השקעות שעד כה לא צפו שהפד יוריד ריבית, שינו את הערכותיהן לאחרונה. בג'יי פי מורגן צופים כעת הפחתת ריבית ראשונה בספטמבר ואחת נוספת לרמה של 2.0% בדצמבר. השוק מתמחר הפחתת ריבית בהסתברות הקרובה ל-100% עד סוף השנה.

האיחוד האירופי – מתיחות בין איטליה למנהיגי האיחוד בבריסל. הדרישה לצמצום הגרעון הממשלתי שמתקרב ל-3.5% לא התקבלה על ידי ממשלת איטליה, וכתוצאה מכך יחס החוב לתוצר עלול לעלות לרמה גבוהה של 135% בשנה הקרובה. תגובת שוק הון לא איחרה להגיע, ובסוף השבוע גדל המרווח בתשואות לעשר שנים בין איטליה לבין גרמניה ל-2.95%. העלייה של כוחות הימין הלאומני עם 23% מהמושבים בפרלמנט האירופי לא השפיעה על ערך האירו שהמשיך להיסחר מול הדולר ברמה של כ-1.12 דולר ליחידת המטבע. בבריטניה ממתינים לבחירת ראש הממשלה אחרי התפטרות הגב' מיי, ולמסרים יותר ברורים לגבי המשך תהליך הברקזיט. עם זאת, האירועים האחרונים לא הותירו את חותמם על השווקים שככל הנראה התרגלו לרמה גבוהה של אי-וודאות בבריטניה.

 ישראל

השפעת הבחירות החוזרות – הציפייה הייתה שהממשלה החדשה תפעל לצמצום הגירעון התקציבי מיד עם הקמתה. מועד זה נדחה עתה, וספק אם הממשלה הזמנית תקבל החלטות פחות פופולאריות עד הבחירות. גובה הגירעון השנה תלוי בהכנסות ממסים, ואלו בחודשים האחרונים קפואות. הגירעון עשוי לכן להמשיך לטפס ולהגיע לכ-4% מהתוצר, וסביר שהממשלה החדשה תתמקד יותר בהפחתת הגירעון ב-2020. יעד הגירעון לשנת 2020 עומד על 2.5% מהתוצר. יעד זה נראה שאפתני ונראה שהממשלה תעלה אותו בחצי אחוז תוצר לפחות. גם לאחר העלאת היעד, יהיה צורך בקיצוץ של יותר מעשרה מיליארד שקלים. יהיה קשה לקצץ סכום כזה, כל שכן שיהיו גם בדרך הוצאות לבחירות, ודרישות תקציביות נוספות במהלך הרכבת הקואליציה. הסבירות שנראה עלייה במע"מ או במס הכנסה בתחילת 2020 גדלה לכן להערכתנו. ההשפעה על השווקים בטווח הקצר תלויה באופן בו ייתפס הגירעון הגבוה. בתרחיש בו ההכנסות ממסים לא עולות, ורמת הגירעון חוצה את  ה-4%, אנו עשויים לראות עליית תשואות בטווחים הארוכים של העקום, וגם פיחות מסוים בשער השקל. מגמה כזו נצפתה זה מכבר במהלך השבוע החולף, לאחר כישלון הקמת הממשלה.

ההתפתחויות בעולם מגדילות את הסיכוי להאטה בצמיחה. הנתונים עד כה הם טובים, גם אם ניכרת האטה קלה בהתרחבות הצריכה הפרטית. הרכישות בכרטיסי אשראי עלו בחודשים פברואר-אפריל בקצב שנתי של 6.5%, זו האטה קלה לעומת שלושת החודשים הקודמים, אך להערכתנו היא משקפת בעיקר עליה בצריכה של ישראלים בחו"ל שאינה נמדדת ברכישות בכרטיסי האשראי. שיעור האבטלה נותר יציב בקירוב בחודש אפריל, אם כי מספר המועסקים לא גדל. ההכנסות ממסים, רגישות לשינויים בפעילות הכלכלית, והן לא גדלות השנה. יתכן שיש בזה איתות להאטה מסוימת בצמיחה. הייצור התעשייתי מושפע בחודשים האחרונים מעלייה בייצור ההי-טק, זאת בניגוד אולי למגמה העולמית. ענף התעשייה הוא הנפגע העיקרי במלחמת הסחר, ואם זו תימשך סביר שנראה פגיעה גם בייצור בישראל. ירידות המחירים בשוקי ההון עשויות אף הן להשפיע לשלילה על אמון הצרכנים והעסקים. אנו ממשיכים להעריך כי בתרחיש הבסיסי, הצמיחה תיוותר סביב הרמה של 3%, זאת בהשפעת מדיניות מוניטרית מאוד מרחיבה, שיפור צפוי בהשקעה בבניה למגורים ורמה גבוהה של השקעות בתשתיות.

האינפלציה לא עלתה כשהמשק צמח בקצב מהיר, אבל גם לא ניתן לצפות שהיא תרד כשהמשק מאט. הקשר הזה התרופף בשנים האחרונות בכל העולם. גורמים אחרים כן עשויים להשפיע על האינפלציה בטווח הקרוב ובראשם מדיניות הממשלה. העלאת מסים תידחה כנראה לתחילת השנה הבאה והיא עשויה להשפיע במידה רבה – העלאת אחוז במע"מ יכולה להתבטא בתרומה שמתקרבת ל-0.4% באינפלציה. המע"מ הוא מס רגרסיבי, אך גבייתו מאוד אפקטיבית, ולכן לא ניתן לשלול עלייה שלו בשנה הבאה. באופן כללי, האוצר יעסוק יותר בצמצום הגירעון ופחות ביוקר המחייה. במבט קדימה, מחירי מוצרי החלב שבפיקוח צפויים להתייקר בחודש יוני (3.4%), והארנונה בתחילת השנה הבאה (2.6%). אם הגירעון ימשיך לעלות וזה יחליש את השקל, זה עשוי גם לתרום לאינפלציה מעט גבוהה יותר. מנגד, מחירי הדלק ירדו בחודש יוני ב-2.1%, וברמת מחירי הנפט הנוכחית צפויה ירידה דומה במחיר הדלק בישראל גם בחודש יולי. תחזית האינפלציה שלנו עומדת על 1.3% לשנה קדימה, ואנו מעריכים עתה שהסיכון לאינפלציה גבוהה יותר עלה, הן בשל סיכוי גבוה להעלאת מסים בשנה הבאה והן בשל אפשרות לפיחות מתון בשער השקל.

מה תהיה תגובת בנק ישראל – אי-הוודאות הפוליטית שנוצרה והעיכוב בטיפול בגירעון התקציבי הם גורמי סיכון מבחינת הבנק המרכזי, אבל אלו לא מהווים שיקולים מרכזיים בהחלטת המועצה המוניטרית. סביבת האינפלציה ושער החליפין של השקל הם שני המשתנים העיקריים שמשפיעים עתה על גובה הריבית. אנו מעריכים שהאינפלציה השנתית תעלה במעט במחצית השנייה של השנה (בעיקר עקב יציאת מדדי מחירים נמוכים שאפיינו את סוף 2018), דבר שיאפשר העלאת ריבית. אלא שיתכן שעד אז נראה כבר ירידת ריבית בארה"ב, וזה יפחית את הסיכוי להעלאה בישראל. אנו עדיין סבורים שבנק ישראל יספיק להעלות פעם אחת את הריבית השנה. השווקים מתמחרים עתה שתי הפחתות ריבית בארה"ב ב-12 החודשים הקרובים. אם ריבית הפד תרד, כפי שמגולם עתה בשווקים, זה יעכב את המשך עליית הריבית בישראל.

השארת תגובה